方正证券发布研报称，预计中国建材（03323）2025-2027年营收分别为1912.2/1993.3/2070.0亿元，分别同比+5.5%/+4.2%/+3.8%，归母净利润分别为41.2/48.9/54.8亿，分别同比+72.4%/18.7%/12.1%，对应PE分别为6.7/5.7/5.1x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
方正证券主要观点如下：
非金属材料央企龙头，多项业务规模冠绝全球
中国建材是国务院国资委直属的大型央企，公司2006年港股上市，2018年完成与中材股份的换股吸收合并。2024年公司获国资委批准，主业定位调整为“非金属材料制造及相关资本投资”，标志公司战略重心从传统建材向新材料等领域转型。公司现为国内最大的非金属材料产业平台，旗下拥有多家境内外上市公司。2024年公司实现营收1813.0亿元（同比-13.8%），归母净利润23.9亿元（同比-38.2%）。公司主营业务涵盖基础建材（水泥、混凝土、骨料）、新材料（石膏板、玻纤、锂膜、叶片等）及工程技术服务三大板块，2024年收入占比分别为50%、27%和20%，其中，水泥、商混、玻纤、石膏板、风电叶片、轻钢龙骨、水泥工程服务等产品市场地位稳居全球首位。央企产业平台背景赋予公司雄厚的经营实力以及广泛的行业影响力。
新材料：百亿-十亿-前沿技术构筑板块成长三维矩阵
2024年公司新材料业务收入485亿元（同比+1.9%），归母净利润26.1亿元（同比-23.8%）已成为公司首要利润贡献与核心增长极。公司已构建起梯次产业体系：
1）百亿级成熟产业主导增长：石膏板、玻纤、风电叶片产品贡献板块约85%的收入，构筑基本盘。①石膏板业务（2024年收入127亿元，同比-4%）：凭借超60%市占率展现极强盈利韧性和显著的定价权。通过并购嘉宝莉、加速海外布局及向防水/工业涂料等“两翼”业务拓展，夯实长期成长动能。②玻纤业务（2024年收入166亿元，同比+2%）：轻质高强的关键替代材料需求长期稳健成长。受益风电/热塑等领域结构性景气复苏及供给格局优化，价格企稳回升。旗下巨石、泰玻两大龙头高端产品占比高，持续领跑技术升级与成本管控。
2）十亿级新兴产业快速突破：锂电池隔膜（2024年收入15亿元，同比-37%）：市占率已跻身行业前三；碳纤维（2024年收入15亿元，同比-31%）成功应用于全球最长147米海风及131米陆风叶片，并开拓低空经济、消费电子等新兴应用。
3）前沿技术培育增量：中材高新（拟注入）突破氮化硅陶瓷球（轴承寿命提升3倍）、陶瓷弹簧（耐温1400℃）等“卡脖子”技术垄断，产品应用于风电轴承、半导体设备等高精领域。
公司资源倾斜护航新材料业务成长
基础建材板块2024年贡献经营性净现金流占比超38%，为新材料投入提供稳定资金支撑；同时，战新产业投资占比从2021年34.8%跃升至2024年61.9%，公司投资重心实现根本性转移。集团年均超百亿研发投入叠加150亿元产业基金，持续加速新材料技术产业化进程。
基础建材：行业错峰协同深化，公司降本增效+出海提速，2025年盈利有望筑底回升
基础建材板块是公司的压舱石业务，近年受需求低迷、产能过剩影响盈利深度承压，2024年收入911亿元（同比-23%），归母净利润-8.25亿元。2024年下半年以来，行业大面积亏损倒逼协同机制重新强化，错峰提价得到有效落实；叠加产能置换、超产治理、碳履约等供给侧政策优化供给格局持续改善。25Q1全国水泥均价397元/吨（同比+34元），行业利润同比实现扭亏，全年价格趋势向好。公司同步推进降本增效，推行“价本利”策略稳价保利，依托原燃料集采、矿山自给率提升以及中材国际先进技术改造等手段，吨成本有望持续优化。公司以轻资产模式加速出海，2024年海外水泥销量同比+15%，并且突尼斯并购项目顺利落地。行业错峰协同优化+公司降本增效+出海拓展加速，三力共振，2025年基础建材板块盈利有望筑底回升。
工程服务：装备出海与服务化转型对冲境内需求压力
2024年公司工程服务板块营收455亿元（同比+0.8%），归母净利润14.07亿元（同比-3.1%）收入利润相对稳健。公司依托全球唯一水泥工程全产业链能力，长期保持市场份额领先。2024年公司全年新签订单634亿元，同比+3%，其中运营服务新签订单同比+27%，境外订单+9%（占比57%），国际化扩张有效对冲境内需求压力，而运营服务订单高增则有望提升板块盈利结构质量。工程服务板块强大的技术输出与全球服务网络，亦为集团新材料与基础建材的国际化提供有力协同支撑。
资本开支总量收缩与结构升级并举
年公司资本开支为235亿元（同比-23.1%），支出重心向新材料、国际化拓展及股权投资等领域倾斜，资本配置效率提升。在此背景下，公司维持高分红政策，2024年公司现金分红率保持50%以上，对应股息率4.81%，股东回报可观。2025年3月公司完成大额要约回购，控股股东中国建材集团持股比例从45.02%提升至50.01%，既彰显发展信心，亦直接增厚每股收益及净资产。
风险提示：错峰执行弱于预期，原材料煤炭价格上涨，海外业务风险。
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