国证国际发布研究报告称，维持滨海投资（02886）“买入”评级，公司股息率较为吸引，给予2025年P/E为7.8x，对应目标价1.36港元。公司的燃气销气量增速指引仍然高于行业平均水平，叠加毛差进一步恢复以及接驳业务的企稳预期，预计2025E/2026E/2027E 收入分别为65.09/68.78/72.68亿港元，同比+0.5%/+5.7%/+5.7%；归母净利润分别为2.37/2.64/2.78亿港元，同比+18.8%/+11.3%/+5.5%。
国证国际主要观点如下：
气量增长符合行业趋势，毛差下半年恢复较快。
公司实现销气总量25.15亿方（yoy+13%），其中管道天然气销售17.14亿方（yoy+6.5%），管输气8.01亿方（yoy+32%）。符合行业增长趋势，但略微不及指引。主要是受暖冬影响较大，影响了销量达3600万方以及气贸6400万方。公司预计25年能够实现总销气量27亿方，同比+9%，当中管销气量约19亿方，同比+9%，管输气量保持稳定。
公司24年实现综合毛差0.41元/方，同比下降0.06元/方。当中下半年城镇燃气毛差大幅修复，达0.58元/立方米，主要是上游结构的调整带来的正向影响。预计25年公司的气源采购策略将继续发挥优势，毛差继续呈现修复态势。公司指引25年城镇毛差0.52元/方，同比上涨0.04元/方。
接驳业务有望企稳，增值业务提供增长动力。
公司24年新增接驳7万户，主要受房地产市场下行影响。预计2025年新增接驳户数能够同比持平，接驳业务有望企稳。增值服务业务24年实现毛利5470万港元，同比上升9.6%，近四年复合年增长率约42%。随着公司增值业务自主品牌泰悦佳的推广销售，增值业务有望实现高速增长，毛利率也有望进一步提升。25年预计增值业务毛利继续实现双位数增长。
有息负债减少，长期分红回报股东。
公司24年有息负债减少5.7亿，债务结构优化。25年公司将继续优化债务结构，预计全年融资成本下降2000万人民币。公司坚持回报股东，计划2025-2027年在每股0.076港元的派息基础上，未来三年每年提升不低于10%。公司的分红指引以DPS为基础，有利于保障股东每年分红派息的绝对值，目前的股息率达7%，较为吸引。
风险提示：天然气成本快速上行，需求不及预期，经济增速不及预期。
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